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【國內宏觀篇】諾亞財富下半年投資策略報告

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【字體: 2020-07-29作者:《諾亞財富下半年投資策略報告》 訪問量:100

7月16日,國家統計局發布上半年中國經濟數據,受新冠肺炎疫情沖擊,一季度中國經濟被迫“深蹲”,GDP同比下降6.8%。二季度GDP增速實現由負轉正,增長3.2%。 

在國際疫情還非常嚴重的情況下,這個“轉正”來之不易。 

放眼當下,正所謂風雨初歇之際,雖然境外疫情依然沒有得到完全抑制,但疫情帶來的大面積封鎖以及市場的恐慌性拋售告一段落,各國政府都在積極的推進復工復產,全球央行也都已經加大了馬力放水救市,至暗時刻已經過去。 

《諾亞財富下半年投資策略報告》認為,雖然最艱難的時刻已過,但我們現在站在了經濟的新的十字路口,是時候去思考疫情之后經濟的復蘇之路、以及當下的資產配置應該如何做。


以下內容根據嘉賓直播及《諾亞財富2020下半年投策報告》核心內容整理,有刪節。


在突如其來的疫情沖擊下,病毒給全球經濟做了一次壓力測試,一季度中國 GDP 增速同比下降6.8%,各項經濟指標均出現了大幅回落。二季度國內疫情雖得到有效控制,但仍面臨海外疫情蔓延的拖累和復工復產推進的難度。

按照傳統的美林時鐘模型,我們現在應該正處在復蘇周期。

但是相比較去討論經濟周期,諾亞研究表示,更傾向認為此次疫情相當于是對經濟做了一個壓力測試。也就是說在整個疫情導致的風塵之下,所有的經濟活動其實都是被迫停滯了,此次公共衛生危機更應歸類為突發事件對經濟的沖擊,因此討論經濟復蘇的速度比研究當下處于經濟周期的哪個象限會更有意義。

對于此,諾亞研究的核心觀點是,V型復蘇很難發生,經濟大概率呈現L型的溫和復蘇,且復蘇速度在下半年或會出現放緩跡象,具體的路徑將取決于下半年政策的力度和政策向實體傳導的通暢度。

首先看一下歷史上發生過的V型復蘇案例,做一個橫向比對。

2008年金融危機前后,中國經濟完成了漂亮的V型復蘇,成為當時全球表現最好的經濟體。但V型復蘇的背后是從“雙防(防止經濟過熱,防止貨幣超發)”到“四萬億”的決絕。


【國內宏觀篇】諾亞財富下半年投資策略報告


放眼當下,諾亞研究認為,政策層面并沒有走08年的老路,整體基調更加溫和,且下半年宏觀經濟依然存在著比較大的不確定性,這樣的不確定性會使得整個經濟復蘇的路徑有所反復,而整個下半年經濟復蘇的斜率也會變得相對平坦一些。

其次現在內需、外需兩方面依然面臨著比較大的下行壓力,尤其是外需可能還會持續的受到外圍疫情的影響,導致外需不振,包括內需也在受到相應影響,因此整個消費的復蘇可能不會那么快。




貨幣寬松直達實體,“放水養魚”取代大水漫灌


政策主線上,諾亞研究將今年政策的主定調總結為:貨幣維持寬松不搞強刺激,財政加碼發力才是核心點。

根據政府工作報告釋放的信號,今年全年未設經濟增長目標,政策主線圍繞“六穩”和“六?!?,而重心也從此前的穩增長轉變為穩就業、保民生。

從二季度央行的貨幣政策態度來看,決策層應對此次危機的態度與2008 年有本質不同,雖然同是寬松的貨幣政策,但堅決不搞大水漫灌,取而代之的是“放水養魚”。

諾亞研究認為,不變的是寬松的主基調,變的是資金投放的節奏和方法。

不變的是貨幣政策的主基調依然會是寬松,也就是說在下半年經濟復蘇前景依然不是特別明朗的情況下,貨幣政策很難說直接由寬貨幣轉向緊貨幣,所以主基調其實是不變的。

而對于變的是什么,可以從一季度央行的天量貨幣投放之后,二季度貨幣政策基本上是邊際收緊看出。

具體來看,今年四月前代表市場資金利率的 DR007 持續低于代表政策利率的央行公開市場操作 OMO 利率水平,該情況在二季度后半段時間有了一定的修復,DR007 向 OMO 向上收斂。

諾亞研究認為,這不是貨幣政策的轉向,而是看到,目前中國央行已經表態不搞大水漫灌,想要通過創新工具直達實體,以“寬信用”為核心政策目標,在保證資金利率維持低位的同時,更加重視資金向信用端的傳導以支持實體經濟融資。

隨著收斂的情況相對完善,整個下半年利率向上走的空間有限,展望下半年的貨幣政策,還是維持相對寬松的觀點。




財政政策是今年托底經濟的主心骨


今年貨幣政策沒有搞大水漫灌,那么財政政策就要相應的發更多的力。

總體看,今年財政政策的特征為積極中帶有克制。諾亞研究認為,財政資金投向的重點方向將是脫貧攻堅、擴大內需、保障就業與民生。

具體來看,政府今年的一般預算赤字規模為3.76萬億,較去年增加了1萬億,同時發行1 萬億的特別國債,赤字率定調在3.6% 以上。同時,今年地方政府專項債發債額度增加了1.6萬億,該部分不計入一般公共預算,因此實際的赤字率會更高,預計今年基建投資增速有望達到2位數的增長。

從廣義財政的角度來看,今年中央對地方的轉移支付達到8.4萬億元,再疊加中央政府性基金對地方轉移支付的8000億元,今年中央對地方的無償福利支出量創歷史新高,體現了疫情之下中央政府加強對地方保障力度的決心。




V型復蘇的擾動因素


經濟重回景氣的標志是信用擴張能否持續轉好,企業是否愿意做資本支出。

從近期社融與 M2 的增速來看,疫情后資金的供需兩端都有比較明顯的復蘇,但社融- M2之差依然沒有抬頭,也暗示當前實體經濟的投融資活力并沒有全面被激活。

諾亞研究認為,雖然復工復產正在穩步推進,但需求復蘇仍需耐心。

從經濟復蘇的進程來看,政府投資、公共消費是前期經濟回暖的主導者,私營部門投資及居民消費的復蘇較為緩慢,進出口情況則受制于海外疫情的影響復蘇前景并不明朗。

具體來看:

首先是消費方面,上半年已公布的月度社會零售品銷售總額顯示消費整體情況依然低迷,但比疫情最嚴重時期已經大幅改善,室內的經濟活動隨著復產而恢復,但整個旅游業和跨省市之間的活動,其實還沒有完全恢復,諾亞研究認為需求端的復蘇會相對緩慢,但邊際好轉的態勢會延續。

值得注意的是,1-4 月居民部分貸款同比減少了 4616 億元,其中減少最多的是短期人民幣貸款,減少了 3614 億元,由于居民短期貸款以消費貸為主,由此可見消費熱情依舊有待激活。

進出口,則是當前影響GDP增速的一個較為不穩定的變量,雖然二季度伊始我國的進出口數據超出預期,其背后的邏輯是出口結構的改變,由于中國疫情率先得到控制,獲得了“下半場優勢”,得以增加大量防疫物資的出口,但是持續性比較差。諸如韓國、日本、美國這些境外國家的出口增長呈現負的增長趨勢,外需還是相對比較疲弱的,會連累我國下半年進出口的情況。此外,PMI采購經理人指數在最近二季度里面持續在榮枯線下方。

諾亞研究認為,綜合來看,我國進出口數據仍會有下行壓力,或在今而年三季度觸底,四季度出現反彈。

另外,對于下半年房地產方面對宏觀經濟復蘇的干擾程度,諾亞研究認為,隨著經濟活動的復蘇以及前期滯后需求的釋放,房地產行業仍會維持慣性修復。但考慮到整體的政策基調以及行業周期性特征,修復之后將會延續窄幅波動的趨勢。


【國內宏觀篇】諾亞財富下半年投資策略報告


總的來說,諾亞研究認為,貨幣政策一改往日大水漫灌,雖然財政政策在發力,但在消費、進出口、房地產等擾動因素下,V型復蘇很難發生,且復蘇速度在下半年或會出現放緩跡象。

而上半年主流資本市場在各國央行的助力下完成了漂亮的反彈,海外央行們也基本打光了子彈,下半年股債市場的表現會相對不明朗,這正是股債均衡配置的較好時候。

以中國市場為例,總體合理的估值水平和盈利增長的逐漸好轉使得目前 A 股存在明顯的配置價值,當下是增加股票資產配置比例的良好時機。而債券端則受制于流動性的邊際收緊難以出現趨勢性的機會,因此諾亞研究認為股債均衡配置,充分利用資產配置這個免費的午餐,以不變應萬變的辦法是未來一段時間資產配置的主線。


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